Jens Weidmann, de president van de Bundesbank, verzet zich tegen het
aangekondigde plan van ECB-baas Mario Draghi om obligaties te kopen van
eurolanden waarvan je kunt stellen dat het effectieve rendement op die
obligaties niet in overeenstemming is met de fundamentals van die landen.

Concreet betekent het dat Draghi obligaties wil kopen van bijvoorbeeld Italië
en Spanje wanneer de rente erop ‘te hoog’ is.

Weidman staat alleen

Eijffinger en Mujagic schrijven
naar aanleiding van die opstelling van Weidmann een mooi verhaal in het
Financieele Dagblad van zaterdag. Ze betogen dat Weidmann alleen staat, hij
wordt zelfs niet gesteund door zijn eigen regering en ook al niet door de
baas van De Nederlandsche Bank, Klaas Knot.

Weidmann gaat deze discussie dus verliezen en met het nodige gevoel voor
dramatiek concluderen Eijffinger en Mujagic dat de Bundesbank-doctrine
sterft en dat de Franse en Italiaanse ideologie winnen.

Kanttekeningen

Ik vind het verhaal van Eijffinger en Mujagic heel mooi, maar zou er toch wel
wat kanttekeningen bij willen plaatsen.

Ik ken Sylvester Eijffinger al jaren, we waren studiegenoten in de jaren
zeventig. Hij is altijd ‘recht in de monetaire leer’ geweest, ‘gematigd
monetaristisch’. Juist daarom valt het mij op dat hij concludeert dat de
Duitse regering niet achter de Bundesbank staat. Anders had Jorg Asmussen,
het Duitse lid van het dagelijkse bestuur van de ECB, wel steun gegeven aan
Weidmann, redeneren Eijffinger en Mujagic.

Kennelijk gaan ze ervan uit dat Asmussen de spreekbuis is van de Duitse
regering. Maar de leden van het beleidsbepalende comité van de ECB zitten
daar volgens de regels op persoonlijke titel. Volgens de regels
vertegenwoordigen ze niemand anders dan zich zelf en behartigen ze de
belangen van alle burgers in de eurozone.

Dat dat misschien in de praktijk iets anders werkt, is een ding, maar dat een
hardliner als Eijffinger ervan uitgaat dat het niet werkt zoals in de regels
staat beschreven, is toch wel opvallend. Kennelijk valt hij ook niet over
een dergelijke politieke inmenging. Ik ken Sylvester nog uit de tijd dat wij
beiden van een dergelijke politieke inmenging walgden.

Bijzondere omstandigheden

Een belangrijker kanttekening bij het stuk in het FD is wellicht dat
Eijffinger en Mujagic geen rekening houden met veranderde omstandigheden. Ze
betogen dat het de wens is geweest van Franse en Italiaanse zijde om
monetaire financiering van begrotingstekorten toe te staan. Iets waar de
Duitsers, gesteund door Nederland, zich altijd met succes tegen hebben
verzet.

Maar dat verzet lijkt nu gebroken. We hebben echter te maken met zeer
bijzondere omstandigheden. Er is sprake van een diepe recessie in sommige
delen van de eurozone, gedreven door een onvermijdelijk proces van
balansverkorting door overheden, gezinnen, bedrijven en de financiele
sector.

Onconventioneel beleid

De werkloosheid in sommige landen is boven de 20 procent en de
jeugdwerkloosheid boven de 50 procent. Enig licht aan het einde van de
tunnel is nog niet in zicht. De geldhoeveelheid krimpt stevig in sommige
landen. Er is gewoon sprake van een depressie. Een sociale ontwrichting die
zijn weerga niet kent, ligt op de loer. Het draagvlak voor de euro verzwakt
zowel in de sterke als in de zwakke landen.

Ik ben een voorstander van gezonde overheidsfinanciën en van behoudend
monetair beleid. Maar dat geldt onder normale omstandigheden. Bijzondere
omstandigheden rechtvaardigen ‘onconventioneel’ beleid.

Recht in de leer

Toen de ECB werd opgericht en haar beleidskaders vorm gaf, hoorde Eijffinger
(en ik, for that matter) tot de economen die voorstander waren van een
prominente rol voor de geldhoeveelheid. Een dergelijke benadering is
vervolgens nogal uit de gratie geraakt, maar ik kijk nog altijd naar de
monetaire ontwikkelingen. En de zwakke geldgroei in het eurogebied als
geheel, maar vooral de uiterst negatieve ontwikkeling van de geldgroei in
sommige eurolanden rechtvaardigen nu juist de onconventionele aanpak die
Draghi voorstaat. Ik vind dat juist wel ‘recht in de leer’.

Natuurlijk zijn er onzekerheden en risico’s verbonden aan het beleid dat
Draghi wil voeren. Bijvoorbeeld, hoe bepaalt de ECB wat normale
renteverschillen zijn tussen Duitse obligaties en die op andere obligaties?
En hoe grootschalig moet dat programma zijn? En wanneer en hoe kan een exit
worden ingezet?

Het klinkt allemaal heel dramatisch, “de Bundesbank-doctrine is in
doodstrijd”. En natuurlijk zit daar wel wat in. Maar laten we ons rekenschap
geven van de uitzonderlijke omstandigheden en de bedreiging voor het
voortbestaan van onze munt. In mijn optiek rechtvaardigt dat het beleid dat
Draghi wil voeren.

Han de Jong is hoofdeconoom van ABN Amro. Meer columns: zie het blog
van Han de Jong

Dit artikel is oorspronkelijk verschenen op z24.nl